西泵股份调研快报:1月水泵销量超预期,盈利拐点确立

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事件:
我于近日调研了西泵股份,与公司总经理交流了近期经营情况。
1.1月份水泵销量超预期,商用车和乘用车客户销量均大幅增长。
公司1月份水泵销量达到近60万只,同比增长50%以上,市场需求增长超出公司管理层的预期。销量超预期的主要原因来自于两方面:一方面,乘用车客户中来自通用的订单增长超预期,仅1月份上汽通用安排的水泵生产量就达到10万只,目前公司乘用车水泵生产线已实现两班满负荷生产(最多可安排三班);另一方面,商用车客户需求出现恢复性增长,由于去年年底与潍柴等主要商用车客户重新达成协议,这些客户在三包索赔费用方面做出重大让步,公司重新向这些客户大批量供货,1月份商用车水泵销量达到8万只,同比增长100%左右。
2.大众、通用和福特的订单执行有望加速。
由于客户需求旺盛,公司产品品质优良性价比极高,大众、通用和福特的订单纷纷加速执行。通用1月份的销量已经超预期,应大众要求,原定于3月开始批量供货的EA211项目,2月份就将开始批量供应1.5万只,福特开始积极要求公司为其开发排气歧管产品,这些项目的进度都超出了之前的预期。单从水泵业务来看,预计全年向上汽通用的供应量将超过80万只,销售收入近1.2亿元,向一汽大众和上海大众的供应量将超过60万只,销售收入超1.1亿元,向长安福特的供应量将超过30万只,销售收入超过3,000万元。
3.快速进入戴姆勒、通用和福特的全球体系,出口也将加速增长。
在欧洲市场销量下降的情况下,2012年公司出口收入依然可实现近1.5亿元,同比增长约20%。由于从2013年开始戴姆勒、美国通用和美国福特的新项目都将开始放量,预计2013年公司出口收入有望达到2亿元,同比增长35%左右。
4.博格华纳项目进度虽然低于预期,但对公司影响较小。
公司原计划2013年向博格华纳供应20万只增压发动机排气歧管,由于博格华纳其他零部件的配套实验尚未完成,订单执行将延后半年,预计今年销量可能会降低至10万只左右,比预期的收入减少6,000万元。但目前来自于通用和福特的排气歧管订单均已经超预期,都有望贡献超过2,000万元的收入,总的来看排气歧管收入只会低于预期1,000多万元。
5、公司在发动机水泵领域无强大对手,未来5年迎来高速成长期。
公司是目前国内最大的发动机水泵生产企业,公司拥有行业内唯一的国家级技术中心,拥有国内唯一的水泵高低温测试设备,是国家发动机水泵行业标准的制定者,在技术标准方面占据垄断地位,近期商用车客户向公司做出让步以换取公司重新批量供货也验证了公司产品的市场地位。在乘用车市场,国内原有的竞争对手主要是国资与外资的合资企业,由于内部缺乏竞争机制,产品研发能力羸弱,满足不了合资整车厂发动机新产品开发的需求,因而公司的供应比例能够不断提升。同时,进口产品价格高于公司30%以上且性能并没有明显优势,未来国内合资品牌客户的配套比例将持续大幅提升。上汽通用和上汽通用五菱今年的配套比例都将超过50%,未来有望成为独家供应商。另外,上海大众、长安福特也表示将大幅提升公司的配套比例。未来5年公司将进入高速成长期。
结论:
未来2-3年公司大众、通用和福特的订单持续高速增长将拉动公司收入持续高增长,并且商用车客户出现恢复性增长,预计公司2015年销售收入规模有望达到20亿元。长期来看,公司定位于发动机系统零部件专业供应商,技术品质领先,客户资源优良,发展空间巨大。预计公司2012-2014年的EPS分别为0.40、0.90和1.48元,对应PE分别为39、17和10倍,同时2012-2014年的EV/EBITDA分别为16、8和7倍,维持公司"强烈推荐"评级。